di Fabrizio Pezzani (*)
Il «rating» è un metodo utilizzato a partire dagli anni Novanta (decennio ricordato per gli attacchi speculativi) per valutare sia i titoli obbligazionari di debito, sia le imprese, in base al rischio finanziario delle loro attività produttive. In questo caso si definiscono rating di merito creditizio. Il rating dei paesi diventerà una prassi usuale per attribuire un giudizio di merito ai debiti cosiddetti «sovrani» con metodologie incoerenti e basate su una logica deterministica a fronte della complessità valutativa che comporta l’analisi di un sistema sociale, per il quale la logica deve essere di tipo probabilistico. Il rating viene espresso attraverso un voto in lettere in base al quale il mercato stabilisce un premio da richiedere all’azienda per il rischio di un eventuale investimento. Più il rating è basso più il premio per il rischio è alto e quindi l’emittente deve pagare uno spread (differenziale) maggiore rispetto ad un tasso di riferimento.
Le valutazioni del rating sono emesse dalle cosiddette «agenzie di rating». Si può far risalire l’origine del rating a Henry van Poor. Durante la sua vita van Poor si batté affinché le aziende fossero obbligate a rendere pubblici i propri bilanci, in particolare ai possibili investitori. Le principali agenzie di rating – Standard & Poor’s, Moody’s e Fitch Ratings – sono partecipate da grandi multinazionali e da qui comincia la filiera dei conflitti di interessi. Un primo tipo di conflitto potenziale riguarda i soggetti che pubblicano i rating e nel contempo svolgono attività di banca di investimenti. Il rating potrebbe essere strumentalizzato nell’interesse della banca ovvero dei clienti per attività speculative in Borsa, o per l’acquisizione di asset a prezzi di realizzo. Un declassamento del rating di aziende o soggetti pubblici particolarmente indebitati ha la conseguenza a breve termine di provocare un rialzo degli interessi applicati ai prestiti in corso, e quindi un aumento degli oneri finanziari. Il debitore potrebbe cedere beni immobili e mobili di sua proprietà a prezzi di realizzo per evitare un peggioramento del rating.
Davanti al declassamento di un titolo la comunità finanziaria di solito reagisce con un deprezzamento, privilegiando le decisioni degli analisti rispetto alle ragioni portate dall’emittente. In questo senso si è parlato di «dittatura degli analisti» per il loro potere di condizionare la Borsa, potere riconosciuto loro dal mercato che, da una parte, non tiene conto dei conflitti d’interesse talora esistenti, dall’altra, è relativamente interessato a un rating veritiero e a un giusto prezzo dei titoli. Un declassamento o una sovrastima del rating aprono (a chi ha le giuste informazioni) occasioni di guadagno speculativo.
In questo senso, le agenzie di rating, oggi sotto accusa, dimostrano l’inadeguatezza dei loro modelli di analisi, perché pretendono di giudicare con un unico metro – l’ottimo del singolo a breve – istituzioni che perseguono invece modelli sempre più diversi – quello della sussidiarietà nel medio-lungo tempo. Se un’azienda automobilistica in Europa va male per non licenziare riduce l’orario di lavoro (principio di sussidiarietà), mentre negli Usa si licenzia subito (principio del mercato). I due modelli hanno un’idea di economicità diversa e la storia sta dimostrando che il primo è vincente, mentre le agenzie di rating continuano a usare il parametro di valutazione basato sul secondo, cioè perdente. Inoltre i loro modelli si fondano su una cultura finanziaria che ragiona sui flussi di cassa perché hanno, colpevolmente, dimenticato che gli equilibri finanziari dipendono sempre da quelli economici e non viceversa, come dimostrano i fondamentali di base della ragioneria al primo anno del corso di economia. Per semplificare al massimo le loro proposizioni e le loro analisi dei fatti, riducono questi ultimi solo a quelli misurabili a fronte di una realtà complessa come quella di una società; basterebbe osservare la dinamica decisionale di una famiglia per capire che siamo sulla strada sbagliata. I dati raccolti risultano assolutamente limitati per la complessità dell’oggetto di osservazione, ma vengono comunque considerati come assoluti. Il modello di riferimento culturale a cui abbiamo fatto cenno non accetta contradditorio e quindi si finisce per subire una tirannia culturale infondata ma comoda per coloro che ne traggono uno specifico vantaggio. Conseguentemente alla verità assunta come assoluta, i modelli di analisi finanziaria considerano irrilevante la capacità di tenuta dei membri di una società a fronte dei problemi economici; ma se la società è fondamento dell’economia, i loro modelli si rivelano antistorici perché non prendono in considerazione le strutture di regolazione di una società. A parità di indicatori finanziari, a fronte di una situazione di crisi ha più tenuta una società con alta uguaglianza o una con alta disuguaglianza di reddito? Può rimanere unita una famiglia in presenza di una conflittualità permanente dei suoi membri? Può stare unita una famiglia se il percettore del maggiore reddito lo destina ai suoi bisogni superflui e non a quelli necessari degli altri membri della famiglia lasciandoli permanentemente insoddisfatti? Le valutazioni delle agenzie di rating sulle società non rispondono a queste domande e diventano solo montagne russe in una logica di brevissimo tempo. I loro modelli di analisi alla prova dei fatti si rivelano inadeguati perché pretendono che la realtà si adatti alla loro autoreferenzialità opportunistica ma non scientifica; come si può pensare di valutare un sistema complesso come una società ogni dieci giorni basandosi solo sui flussi di cassa? Alla luce di queste considerazioni, come si fa a sostenere l’assegnazione della tripla A agli USA, che sono prossimi a un default sociale ? Basterebbe ricordare la tripla A assegnata a Lehman Brothers fino al giorno prima del crollo… Ma tutto era sostenuto e legittimato dai “Gandalf”, guru dell’economia e dalle agenzie di rating che mantengono un colpevole ottimismo funzionale a vestire di sacralità gli operatori finanziari. Dopo i drammi della finanza destabilizzatrice delle democrazie dei singoli Stati, nonostante l’evidenza dei fatti, Robert Lucas, sempre lui, nell’assemblea dell’American Association nel 2003 dichiara: «Il problema principale di prevenire la depressione è stato risolto in tutte le sue implicazioni pratiche». E Ben Bernanke un anno dopo afferma: «La moderna politica macroeconomica ha risolto il problema del ciclo economico e l’ha ridotto ad un banale fastidio». Ancora lui, per non smentirsi, nel marzo del 2007 (un anno prima della crisi) afferma davanti al Congresso: «In questo momento, tuttavia, pare probabile che l’impatto dei problemi dei sub-prime sull’economia i generale e sui mercati finanziari sarà contenuto». Ultime parole famose. Ovviamente nella serie dei “dilettanti allo sbaraglio” non poteva mancare Paulson che nello stesso anno sosteneva: «Il mercato dei sub-prime non rappresenta un pericolo per l’economia nel suo insieme»; la stessa identica considerazione l’aveva fatta il venerabile Lucas nel 2007 con una supponenza pari solo alla miopia intellettuale. Il commentatore principe dei mercati finanziari, Donald Luskin, il 14 settembre 2008, giorno antecedente la dichiarazione di fallimento della Lehman Brothers commentava, nientemeno che sul Washington Post, che la situazione in generale e della stessa banca non presentava cause di depressione e che la grande depressione era ben lontana. Anche Dick Cheney, che ha cavalcato tutto l’incavalcabile, nel 2009 pur di fronte all’evidenza dei fatti ribadiva che non sarebbe stato possibile prevedere quanto era successo. Infine Greenspan, “Mago Merlino” della finanza, che aveva sempre sostenuto che l’avvento dei sub-prime era da considerarsi un fenomeno del tutto positivo per il funzionamento del libero mercato e la loro introduzione vantaggiosa per i consumatori e comunque tale da giustificare una crescente deregulation che sarebbe stata temperata dalla razionalità dei mercati, ha raggiunto l’apogeo della falsa comunicazione al mercato inducendo i risparmiatori a fidarsi, con le conseguenze che sappiamo. Tutta questa gente è rimasta al suo posto, come se tutto fosse dipeso da eventi naturali e imprevedibili o dalla volontà di un dio malevolo perché ha premiato quelli che hanno mentito e punito quelli che di loro si sono fidati. Per non essere da meno nell’incentivare queste innovazioni finanziarie le agenzie di rating assegnavano la tripla A (AAA), il massimo della garanzia e dell’affidabilità, a titoli e fondi dai nomi rassicuranti come «Scudo Totale», «Protezione totale», «Timberwolf» (un supereroe). Peccato che metà dei loro profitti venissero proprio da quelli.
Tutto è stato manovrato nell’indifferenza totale ma anche nell’impunità totale. Perché tutti questi guru della finanza dovrebbero essere sottoposti ad un trattamento riabilitativo, insieme ai tanti macroeconomisti che sono stati perennemente in ginocchio di fronte alla manifesta falsità delle affermazioni. Una pena più mite sarebbe costringerli ad andare a lavorare in un impresa come magazzinieri: in questo modo prenderebbero contatto con l’economia reale caricando e scaricando merci in arrivo e i partenza e capendo forse i movimenti di magazzino e in che modo le valutazioni delle scorte incidono sulla determinazione del reddito e anche sul livello di indebitamento. Il palese conflitto di interesse in cui certi rating vengono emessi potrebbero giustificare, alla luce dei fatti, anche una class action nei confronti delle agenzie.
(*) Professore emerito Università Bocconi
